自兩會定下「5%左右」的經濟增長目標，內地今年首季國內生產總值（GDP）表現不負所託之餘，增長亦超出預期。不過，在中國經濟內部面對的內需不足、房地產問題未解下，強勁數據或者令中央減低了以政策加碼解困的意欲。

國家統計局周二（16日）公布初步核算，今年一季度國內生產毛額（GDP）29.6萬億元，以不變價格計算，按年增長5.3%，大幅超出市場預期的4.6%增速，亦是三季以來最高；按季則增長1.6%，亦比市場預期好。

當局表示，第一季國民經濟開局良好，積極因素累積增多，為實現全年目標任務打下了較好基礎。但也要看到，外部環境複雜性、嚴峻、不確定性上升，經濟穩定向好基礎尚不牢固。下階段要加大宏觀政策執行力度，實際增強經濟活力、防範化解風險、改善社會預期，鞏固和增強經濟回升向好態勢，持續推動經濟實現質的有效提升和量的合理成長。

出口拉動經濟增長

就中國經濟今年首季表現，瑞銀首席中國經濟學家汪濤表示，GDP增長明顯強於市場預期，主要因出口復甦和服務業增加值增長優於預期。雖然3月的最新數據顯示，出口的按年增速由1至2月的增長7.1%，一下子跌至下降7.5%，但汪濤指是受到去年高基數拖累，整個首季來看，出口比起上季是有所增長。

而以1至3月首季總計，出口、進口均按年增長1.5%，貿易順差1836.6億美元。她表示，以2019年為基準，3月出口年均複合增長率保持穩健，表明出口復甦持續。「雖然海關資料顯示首季名義貿易順差較去年同期大致持穩，但我們估計的實際貿易順差提振了首季實際GDP增速。」

3月高基數未見拖累

不過，高基數的影響並不止體現在出口之上，內地的「三頭馬車」數據，部分亦因此出現增長放緩。首先看工業方面，內地3月規模以上工業增加價值按年增4.5%，較1至2月的7%增速大幅滑落，按月則微降0.1%。

即使如此，有部分產業得以在高基數下實現高增長。其中，汽車製造業增長9.4%，通訊和其他電子設備製造業在科技周期上行、以及相關出口定單支持下仍增長10.6%。在一部分產業的高增長抵消了建材需求疲弱下，整個首季的規模以上工業增加價值還是實現了6.1%的按年增長。

消費方面，3月份社會消費品零售總額按年增長3.1%，亦較1至2月的5.5%增長有明顯放緩；首季則按年增長4.7%。化粧品、服裝及運動等出行相關產品的增速，在高基數下仍然較為穩健，對比之下，餐飲銷售和服務銷售則按年增速放緩。汪濤指出，今年首季整體社零按年增速從去年第四季的8.3%放緩至4.7%，但經季調後的實際社零水準較四季度略有改善。

資料下修帶動固投

最後的投資方面，則是解釋第一季GDP強於預期的另一拼圖。3月份整體固定資產投資按年增速上行至4.7%，而整個第一季則按年增長4.5%，遠高於上一季的2.7%增長。其中，製造業投資成長9.9%，高於上一季的7.2%；基礎建設投資增長6.5%，亦小勝上一季。

不過汪濤表示，通過計算2019年以來的年平均複合增長率以剔除基數效應的影響，首季的複合增長率比起去年第四季，其實是有所放緩。她指出，統計局下修了去年同期的固定資產投資和部分房地產活動的歷史資料，成為固投表現勝預期的原因之一。「統計局在3月再度下修2023年同期的固定資產投資絕對量基數13%，且此前已經下修了去年1月至2月基數的9%，首季整體下修11%。」

數據強勁政策不急

整體而言，首一季的成績可謂出師報捷，亦令機構調整對今年中國經濟增長預期。有見出口需求走強和第一季經濟增長超預期，瑞銀對中國2024年出口預測由增長1.2%上調至3.5%，並預計淨出口拉動實際GDP增長0.5個百分點。全年GDP方面，亦由增長4.6%上調至4.9%。

不過，考慮到房地產下行的負面影響持續，以及消費者信心仍然低迷的兩大難題，該行將實際消費增速預測從5.5%下調至5.1%。而面對以上難題，汪濤則預計政府未必會再加碼推行新政策。「鑒於首季經濟增長強於預期，我們認為政府在短期內可能不願意進一步加碼寬鬆政策，而是繼續落實已經出台的政策措施和執行兩會確定的政策方案。」

貨幣政策上，市場有見美國通脹幅度超預期，已對聯儲局減息的高漲預期滅火。汪濤亦相信，人民銀行年內可能不會再降低MLF利率，「不過隨着銀行進一步下調存款利率，貸款市場報價利率（LPR）還有空間再下調10至15個基點。」此外，今年年內整體財政擴張和基建投資增速亦存在下行風險。

至於房地產方面，雖然汪濤認為房地產市場仍未觸底，政策支援需要進一步加碼以穩定房地產活動，但預計經濟未見下行亦難見中央援手。「進一步的政策寬鬆可能僅會在經濟資料進一步走弱、以及爆發重要信用違約風險事件後才會出台。」

她表示，瑞銀維持對央行或在年內增加3,000億至5,000億元抵押補充貸款（PSL）投放的預測，以加大對保障房和城中村改造的支持力度，但政策的力度可能不及預期。同時地方融資平台融資亦可能持續受限，「尤其是12個高風險省份的新投資項目，因此我們認為年內基建投資和整體財政擴張都面臨一些下行風險。」

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欄名：國情解碼